📅 2026.07.07 18:00 (수정 07.08 11:18) · CEO스코어데일리 [증권] (박예슬 기자) — 「[코스닥 30년]② 파두·오스템임플란트·신라젠…서른 살 코스닥의 ‘잔혹사’」 · 부제: “버블 붕괴부터 주가조작·횡령·부실 상장까지…영광 뒤 자리한 대형 금융스캔들 / 혁신 이면엔 버블·작전주·모럴해저드가 남긴 깊은 상처…결국 개미들 피해로”
💡 핵심 요약
코스닥이 출범 30주년을 맞았지만, IT·바이오 성장 신화의 이면에는 버블 붕괴와 주가조작, 횡령, 분식회계, 부실 상장이 반복된 또 하나의 30년이 공존한다는 회고 기사(코스닥 30년 시리즈 2편)다. 루보 시세조종, 오스템임플란트 대규모 횡령, 신라젠 미공개정보 이용 의혹, 파두 상장 공시 논란, 무자본 M&A와 기술특례상장 허점 등이 대표 사례로 거론되며, 그 배경에는 감독당국·거래소의 부실 심사와 사후 대처 미흡이라는 구조적 문제가 지적됐다. 금융당국은 상장주선인 책임 강화, 상장폐지 요건 강화(코스피 300억·코스닥 200억·동전주 퇴출), 세그먼트 제도 도입 등으로 부실기업의 신속·엄정 퇴출을 가속화하고 있으며, 이번 개편으로 올해에만 88곳에 달하는 기업이 상장폐지될 수 있는 고강도 구조조정이 예정돼 있다.
- 버블·작전주 — 새롬기술: 상장 6개월 만에 주가 150배(1만5000%) 폭등·코스닥 시총 1위 → 소멸. 2007년 루보: 다단계 조직 동원으로 주가 40배 이상 조작, 검찰 수사 후 11거래일 연속 하한가로 개미 대규모 피해
- 횡령·미공개정보 — 오스템임플란트 재무팀장 2,215억원 횡령(2022년 초, 코스닥 임직원 횡령 사상 최대) → 사모펀드 인수 후 자진 상장폐지. 신라젠(코스닥 시총 2위) 경영진의 임상 실패 공표 전 주식 매각 의혹
- 분식·부실상장 — 2015년 네츄럴엔도텍(시총 1조원) ‘이엽우피소’ 가짜 원료 사건, 2011년 중국 고섬 상장 2개월 만 1,000억원대 분식회계, 2023년 파두(공모가 산정 직전 분기 매출 14억원 은폐 의혹) ‘뻥튀기 사기 상장’ 논란 → 투자자 집단소송
- 감독 실패 3대 유형 — ① 상장심사 시스템의 구멍 ② 사후 모니터링 공백 ③ 솜방망이 처벌·’작전 세력’ 놀이터 방치
- 제도 개선 — 상장주선인 책임 강화, 시총 미달·동전주 상장폐지, 세그먼트 도입 → 올해 88곳 퇴출 예정
📖 알아두면 좋은 용어
무자본 M&A — 인수자가 자기자본 없이 사채업자 등에게서 빌린 자금으로 상장사를 인수한 뒤, 허위 호재 공시로 주가를 띄우고 회삿돈을 빼돌리는 수법. 인수 자금의 실체를 숨기거나 정상적인 제3자 배정 유상증자처럼 위장하는 행위는 자본시장법상 부정거래로 처벌된 판례가 있다. 에이치엔티 등 수많은 부실기업들이 ‘기업사냥꾼’의 먹잇감이 됐다.
기술특례상장 — 당장은 적자라도 기술력·성장성이 인정되면 상장을 허용하는 코스닥 특례 제도. 혁신기업의 자금조달을 돕는 취지지만, 주관사·기업이 제출한 매출 전망치의 검증이 부실할 경우 ‘실적 뻥튀기’ 상장 논란으로 이어질 수 있다. 파두 사례가 이 제도의 허점을 드러낸 대표 사례로 꼽힌다.
동전주 — 주가가 1,000원 미만인 저가 종목. 주가 변동성이 크고 시가총액이 낮아 주가조작의 표적이 되기 쉽다는 특성 탓에, 코스닥 상장폐지 요건에 새롭게 편입됐다.
📚 관련 기준 본문
자본시장과 금융투자업에 관한 법률(자본시장법)
제174조 (미공개중요정보 이용행위 금지)
상장법인의 업무 등과 관련된 미공개중요정보(투자자의 투자판단에 중대한 영향을 미칠 수 있는 정보로서 불특정 다수인에게 공개되기 전의 것)를, 그 법인의 임직원·주요주주 등이 특정증권 등의 매매, 그 밖의 거래에 이용하거나 타인에게 이용하게 하는 행위를 금지한다.
임상시험 실패라는 초대형 악재가 공표되기 전 경영진이 보유 주식을 매각했다는 신라젠 관련 의혹은, 미공개중요정보 이용행위(내부자거래) 쟁점의 전형적 구조에 해당한다.
제176조 (시세조종행위 등의 금지)
상장증권 등의 매매를 유인할 목적으로 통정매매·가장매매, 시세를 변동시키는 매매, 거짓의 표시 등을 통해 시세를 인위적으로 조작하는 행위를 금지한다. 실제 체결량이 많지 않더라도 반복적 주문·호가 개입 등 시장에 잘못된 신호를 보내는 행위가 문제될 수 있다.
다단계 조직을 동원해 평범한 제조업체 주가를 40배 넘게 끌어올린 2007년 루보 사건은 대규모 조직적 시세조종의 대표 사례로 꼽힌다.
제178조 (부정거래행위 등의 금지)
금융투자상품의 매매, 그 밖의 거래와 관련하여 ① 부정한 수단·계획·기교의 사용, ② 중요사항의 거짓 기재·표시 또는 누락, ③ 유인 목적의 거짓 시세 이용, ④ 풍문의 유포·위계의 사용 등을 금지한다. 시세조종보다 구성요건이 넓어, 매매를 유인할 목적이 없거나 장외거래인 경우에도 폭넓게 적용된다.
허위 인수자를 내세워 주가를 부양한 무자본 M&A, 상장 과정에서 실적 악화 가능성의 공시 여부를 둘러싼 파두 논란 등은 모두 ‘중요사항의 거짓 기재·누락’과 ‘부정한 수단’ 조항의 적용 여부가 다투어지는 영역이다.
제125조 (거짓의 기재 등으로 인한 배상책임)
증권신고서(정정신고서 포함)와 투자설명서 중 중요사항에 관하여 거짓의 기재·표시가 있거나 중요사항이 기재되지 않아 취득자가 손해를 입은 경우, 신고인·발행인의 이사, 공인회계사·감정인, 그리고 그 증권의 인수인 또는 주선인 등이 배상책임을 진다. 다만 상당한 주의를 다했음에도 알 수 없었음을 증명하면 면책된다.
상장 후 실적 부진의 책임을 상장주선인(증권사)에게 묻는 관행의 법적 근거가 되는 조항이다. 원문은 심사·승인한 거래소·금감원 등 당국의 책임 강화도 필요하다는 지적을 함께 전하며, 증권사 관계자는 “상장 이후 시장 변화에 따른 주가 하락은 사전에 예측하기 어려운 측면이 있어 주관사의 ‘사기 상장’으로 모는 분위기는 과도한 측면이 있다”고 반박했다.
주식회사 등의 외부감사에 관한 법률(외감법)
제8조 (내부회계관리제도의 운영 등)
회사는 신뢰할 수 있는 회계정보의 작성·공시를 위하여 내부회계관리규정과 이를 관리·운영하는 조직(내부회계관리제도)을 갖추어야 한다(제1항). 회사의 감사는 운영실태를 평가해 이사회에 매 사업연도 보고하며(제5항), 감사인은 회계감사 시 그 준수 여부와 보고내용을 검토하여야 한다. 다만 자산총액 1천억원 이상 주권상장법인의 감사인은 이를 ‘검토’가 아닌 ‘감사’ 수준으로 인증해야 한다(제6항 단서).
시총 상위권·외부감사 대상 기업에서 한 개인이 수천억 원을 빼돌릴 때까지 이상 징후를 포착하지 못한 오스템임플란트 사태는, 내부통제와 그에 대한 감독이 형식적 서류 점검에 그쳤을 때의 한계를 드러낸 사례다.
코스닥시장 상장규정 개정 (상장폐지 개혁방안)
시가총액 요건 강화 + 동전주 퇴출 + 세그먼트 도입
상장주선인의 책임을 대폭 강화하고, 상장사 시가총액이 코스피 300억원·코스닥 200억원을 일정 기간 밑돌면 상장폐지한다. 주가 1,000원 미만의 이른바 ‘동전주’ 상장폐지 요건을 신설한다. 코스닥 상장사를 성장성·유동성·수익성 기준으로 나눠 우량 기업을 별도 분류하는 세그먼트 제도도 도입한다. 한국거래소는 이번 제도 개선으로 올해에만 88곳에 달하는 기업이 상장폐지될 수 있다고 밝혔다.
“그간 한계기업을 적극적으로 퇴출시켜야 한다는 점, 기관투자자 유인책이 부족했다는 점이 주로 지적돼 왔는데 동전주 상장폐지 시행과 세그먼트제 시행 등으로 이를 반영했다. 과거에 이뤄졌던 여러 대책과는 전혀 다른 정책 시행을 통해 효과를 기대하고 있다.” — 주형신 한국거래소 코스닥시장본부 부장
※ 2026.7.1 시행일, 2027.1 코스닥 300억원 상향, 30거래일 연속 미달·90거래일 중 45거래일 회복 기준, 액면병합 후 액면가 미만 포함, 공시벌점 15→10점 하향, 반기 완전자본잠식 요건 확대 등 세부 요건은 CEO스코어데일리 원문에는 명시되지 않은 사항입니다. 이는 금융위·한국거래소 상장폐지 개혁방안 원문 및 다른 매체 보도(더벨·이데일리 등)에서 확인되는 세부 사항으로, 실무 적용 시 규정 원문 확인을 권장합니다.
🔍 시사점
- 불공정거래 3대 축의 반복 — 시세조종(제176조), 미공개정보 이용(제174조), 부정거래(제178조)라는 자본시장법상 3대 불공정거래 유형이 30년간 형태만 바꿔 반복돼 왔다. 특히 제178조는 새로운 수법을 포섭하기 위한 포괄조항으로, 무자본 M&A·허위공시 등 진화하는 범죄에 대응하는 핵심 근거가 되고 있다.
- 내부통제의 실효성 문제 — 오스템임플란트 사례는 외감법상 내부회계관리제도가 상장사에 대해 ‘감사’ 수준으로 강화됐음에도, 대규모 자금 유용을 사전에 걸러내지 못했음을 보여준다. 제도의 존재와 실질적 작동은 별개라는 점이 확인된 셈이다.
- 상장심사 게이트키핑의 한계 — 기술특례상장은 혁신기업 육성이라는 순기능이 있으나, 매출 전망치 검증이 부실할 경우 오히려 ‘제도적 면죄부’가 될 수 있다. 파두 사례처럼 공모가 산정 직전 분기 매출이 14억원에 불과한 상태였음에도 이를 잡아내지 못했다는 점에서, 진입 단계의 검증과 상장 이후 사후 관리 사이의 공백이 반복적으로 지적된다.
- 주선인 책임과 당국 책임의 균형 — 자본시장법 제125조는 인수인·주선인의 배상책임을 규정하지만, 상장 후 실적 하락의 책임을 주관사에만 묻는 관행에는 이견이 있다. 심사·승인 주체인 거래소·금감원의 책임 강화 논의도 함께 이뤄져야 한다는 목소리가 나온다.
- 소액주주 보호의 사각지대 — 거래정지·상장폐지 조치가 정작 아무 잘못 없는 소액주주의 자금을 장기간 묶거나 무력화하는 결과를 낳는다. 부실기업 퇴출과 투자자 보호를 동시에 달성할 정교한 설계가 과제로 남는다.
- 다산다사(多産多死) 구조로의 전환 — 이번 상장폐지 개혁방안은 진입은 많되 퇴출은 적었던 코스닥 구조를 손질하는 시도로, 올해에만 88곳 퇴출이 예정돼 있다. 다만 동전주 회피를 위한 주식병합·계열사 합병이 잇따르는 등, 본업 경쟁력이 아닌 ‘상장 유지 자체’에 치중하는 부작용도 관찰되고 있어 제도 취지의 실현 여부가 주목된다.
🔗 원문 보기 — CEO스코어데일리 「[코스닥 30년]② 파두·오스템임플란트·신라젠…서른 살 코스닥의 ‘잔혹사’」 (박예슬 기자)