📅 2026년 8월 20일 | 파이낸셜뉴스 (김현정 기자)
💡 핵심 요약
국회가 8월 20일 본회의에서 상장법인의 합병·분할·포괄적 주식교환 등의 가액을 정할 때 주가(시가)뿐 아니라 자산가치·수익가치를 종합한 ‘공정가액’을 적용하도록 하는 자본시장법 개정안을 통과시켰다(2년여 계류 끝 처리). 그동안 합병가액이 시장가격에 크게 의존해 지배주주가 주가 저평가 시기를 골라 합병하거나 ‘주가 누르기’에 나설 유인이 있다는 지적을 반영한 것으로, 2024년 시행령으로 비계열사 간 합병에만 열렸던 자율 산정이 이번엔 계열회사 간 합병까지 공정가액 원칙으로 확대된다. 외부 전문평가기관 참여·이사회 의견 공시가 의무화되고 계열사 합병 시 감사(위원회)가 평가기관을 선정하며 이해관계까지 공시하도록 했고, 반대주주 주식매수청구가격도 시가·자산·수익가치를 함께 반영하게 되며, 공포 후 3개월 뒤 이사회 결의분부터 시행된다.
- 핵심: 합병·분할·포괄적 주식교환 가액을 시가+자산가치+수익가치 종합 ‘공정가액’으로 산정 / 8/20 국회 본회의 통과(자본시장법 개정, 2년여 만에 처리)
- 취지: 시장가격 의존 → 지배주주의 저평가 시점 합병·’주가 누르기’ 유인 차단 / 기업 내재가치 반영
- 계열사 확대: 2024.11 시행령으로 비계열사 합병은 자율 산정 허용됐으나 계열사 합병은 시장가격 산식 유지 → 이번에 계열사까지 공정가액 확대(대기업 지배구조 개편 셈법 변화)
- 검증·공시 강화: 외부 전문평가기관 참여+평가결과·이사회 의견 공시 / 계열사 합병은 감사·감사위원회가 평가기관 선정 / 채무보증·담보제공·임원 겸직 등 이해관계 공시
- 매수청구·시행: 반대주주 주식매수청구가격도 시가·자산·수익가치 반영 / 공포 후 3개월 경과일부터, 이후 이사회 결의분부터 적용 / 배경: 2015 삼성물산·제일모직, 2024 두산 재편 ‘저가 합병’ 논란(법무법인 율촌 “유예기간 짧아 사전 점검 필요”)
📖 알아두면 좋은 용어
- 공정가액 : 자산가치(순자산)·수익가치(미래 수익력)·시가를 종합해 산정한 기업의 내재가치. 시장가격 하나에 의존하던 기존 방식보다 기업의 실질 가치를 폭넓게 반영한다.
- 기준시가(시장가격 산식) : 일정 기간의 거래량가중 주가로 합병가액을 정하는 방식. 주가가 내재가치를 밑돌 때 소멸회사 주주에게 불리하게 작용할 수 있어 이번 개정의 대상이 됐다.
- 주가 누르기 : 지배주주에게 유리한 합병비율을 만들기 위해 합병 전 의도적으로 주가를 낮게 유지·유도하는 행위. 시장가격 기준 합병의 대표적 부작용으로 지적돼 왔다.
📚 관련 기준 본문
1. 자본시장법 제165조의4 — 합병가액의 산정(개정)
시장가격에서 공정가액으로
주권상장법인이 합병·분할합병·포괄적 주식교환 등을 할 때에는 그 가액을 시가뿐 아니라 자산가치·수익가치 등을 종합적으로 고려한 공정가액으로 산정하여야 한다. 특히 계열회사 간 합병 등의 경우에도 이 공정가액 원칙이 적용되며, 그 산정에는 외부평가기관의 평가를 받아야 한다. (구체적 산정 방식·요건은 시행령·증권의 발행 및 공시 규정에 위임돼 후속 마련될 예정이다.)
👉 사건 연결: 이번 개정의 핵심 조문이다. 종전에는 상장사 합병가액이 기준시가에 묶여, 주가가 내재가치를 밑돌면 소멸회사 주주가 손해를 봤다. 앞서 다룬 휴맥스홀딩스 사례(본질가치 2만원대 vs 매수가 6839원)가 바로 그 문제의 실증이었다. 공정가액 전환으로 자산·수익가치가 반영되면, 시장가격만으로 산정되던 구조적 불공정이 완화될 수 있다.
2. 자본시장법 제165조의5 — 주식매수청구권 가격 산정(개정)
반대주주 매수가격의 공정가액화
합병 등에 반대하는 주주의 주식매수청구권 행사 시, 매수가격을 기존의 시장가격 중심에서 벗어나 시가·자산가치·수익가치를 함께 고려한 가격으로 산정하여 주주에게 제시하도록 한다.
👉 사건 연결: 매수청구가가 시장가격에 묶여 본질가치에 크게 못 미치던 문제도 함께 개선된다. 앞서 휴맥스 사례에서 매수예정가가 본질가치의 3분의 1에 그쳤던 것이 대표적이다. 찬성하면 불리한 합병비율, 반대하면 헐값 매수라는 ‘외길’ 구조에서, 매수가격에도 내재가치가 반영되면 반대주주의 선택권이 실질화된다.
3. 자본시장법 — 외부평가·이사회 의견·이해관계 공시(신설·강화)
검증·공시 장치와 감사위원회의 평가기관 선정
합병가액 산정에 외부 전문평가기관을 참여시키고 평가 결과와 이사회 의견을 공시하여야 한다. 계열회사 간 합병에서는 감사 또는 감사위원회가 외부평가기관을 선정하며, 특수관계인과 상대 법인 사이의 채무보증·담보제공·임원 겸직 등 이해관계를 추가로 공시하여야 한다.
👉 사건 연결: 가액 산식만 바꾸는 데 그치지 않고 절차적 견제를 더한 것이 이번 개정의 또 다른 축이다. 지배주주 영향에서 독립된 감사위원회가 평가기관을 고르게 해 이해충돌을 차단하고, 이해관계를 구체적으로 공시하게 해 주주가 검증할 수 있게 했다. 앞서 파라택시스 특별위·가비아 이사회 독립성 사례에서 본 ‘독립적 검토’가 제도적 의무로 자리 잡는 셈이다.
4. 부칙 — 시행 시기와 적용 대상
공포 후 3개월·이사회 결의분부터
이 법은 정부 이송·국무회의 의결·공포 절차를 거쳐 공포 후 3개월이 지난 날부터 시행하며, 시행 이후 합병 등에 관한 이사회 결의를 하는 경우부터 적용한다.
👉 사건 연결: 유예기간이 3개월로 길지 않아, 조직재편을 검토하는 기업은 서둘러 대비해야 한다(법무법인 율촌도 사전 점검을 권고). 적용 기준이 ‘이사회 결의 시점’이므로, 시행 전 결의를 마친 건과 이후 건의 규율이 갈린다. 실무적으로는 합병가액 산정뿐 아니라 이사회 운영·외부평가 절차 전반을 사전 점검할 필요가 있다.
🔍 시사점
- 초점이 ‘시점’에서 ‘가치’로 : 합병의 관건이 ‘어느 시점 주가를 쓰느냐’에서 ‘기업의 적정가치를 어떻게 산정·입증하느냐’로 이동한다. 주가 타이밍 게임의 여지가 줄고 가치평가의 책임이 커진다.
- 계열사 합병까지 확대가 핵심 : 그동안 시장가격 산식이 유지되던 계열사 간 합병에 공정가액이 적용되는 것이 이번 개정의 최대 변화다. 대기업 지배구조 개편의 셈법이 근본적으로 바뀐다.
- 절차적 견제의 제도화 : 외부평가·이사회 의견 공시, 감사위원회의 평가기관 선정, 이해관계 공시가 의무화된다. 가액 산식뿐 아니라 ‘누가 어떻게 검증하느냐’까지 규율해 이해충돌을 차단한다.
- 반대주주 선택권의 실질화 : 매수청구가에도 자산·수익가치가 반영되면, 헐값 매수에 몰리던 반대주주가 정당한 대가를 받을 길이 열린다. 찬반 모두 불리하던 구조가 개선된다.
- 관건은 시행령 — 산정방식의 구체화 : 법은 ‘공정가액’이라는 원칙을 세웠고, 자산·수익가치를 어떤 비율·방법으로 반영할지는 시행령·규정에 달렸다. 후속 하위법령이 실효성을 좌우하며, 기업엔 가치평가·공시 부담이 커진다.
- 과거 논란의 입법적 응답 : 삼성물산·제일모직, 두산 재편에서 불거진 ‘저가 합병’ 논란이 이번 개정의 배경이다. 그동안 rude404가 다룬 휴맥스·가비아·두산밥캣 방지법 논의가 하나의 입법으로 귀결됐다는 점에서 자본시장 규율의 전환점이다.