💡 핵심 요약
얼라인파트너스가 0.91% 지분으로 시작한 SM 주주행동주의 캠페인은 대주주 이수만과 기존 경영진 사이의 균열을 파고들어, 이수만 개인회사(라이크기획)와의 프로듀싱 계약 종료와 12개 지배구조 개선안 관철이라는 이례적 성공으로 이어졌다. 이후 경영진이 카카오를, 이수만이 하이브를 각각 우군으로 끌어들이면서 사건은 엔터 업계 양대 기업 간 경영권 분쟁으로 비화했고, SM의 카카오 대상 제3자 배정 신주·전환사채 발행은 법원의 발행금지 가처분 인용으로 저지됐다. 하이브 공개매수 무산과 카카오 반격 공개매수 성공으로 카카오가 경영권을 확보했으나, 공개매수 방해를 위한 시세조종 혐의로 김범수 등이 기소돼 2025년 10월 1심에서 지창배 회장을 제외한 전원이 무죄를 선고받았고 현재 항소심이 진행 중이다.
- 얼라인파트너스는 온라인 의결권 플랫폼(비사이드)으로 발행주식총수 4% 의결권을 확보했고, 주총 직전 SM이 회사측 후보 전원 자진사퇴를 결정하면서 얼라인 추천 곽준호 후보만 감사로 선임됐다.
- SM의 카카오 대상 제3자 배정(보통주 123만주 1,119억 3,000만원 + 전환사채 1,052억 2,200만원, 지분 약 9.05%)은 “경영상 목적”이 인정되지 않아 발행금지 가처분이 인용됐다(서울동부지법 2023. 3. 3.자 2023카합10034).
- 하이브는 이수만 지분 18.5% 중 14.8%를 주당 12만원(총 4,228억원)에 매수하고 나머지 3.65%에 풋옵션을 부여받았다.
- 공개매수는 하이브(12만원)가 예정수량의 3.92%만 응모돼 실패, 카카오(15만원)가 성공하며 카카오·카카오엔터가 합산 약 39.87% 확보.
- 2026.3.6 시행 3차 상법 개정으로 자기주식 처분에도 주주평등 원칙이 도입돼, 삼성물산식 ‘우호 지분 만들기’가 원칙적으로 차단됐다.
📅 사건 전개 타임라인
- 1997 — 이수만, 개인사업자 라이크기획 설립. SM과 음악자문·프로듀싱 업무위탁계약 체결 후 매년 매출의 일정 비율을 로열티로 수취
- 2019.6 — 당시 3대 주주 KB자산운용(6.6%)이 공개주주서한 발송. “SM이 영업이익의 46%에 해당하는 인세를 라이크기획에 지급” 문제 제기하며 양사 합병 요구 → 회사 거부
- 2022.2 — 얼라인파트너스(지분 0.91%), 라이크기획 계약 종료 및 감사 교체 요구 캠페인 개시
- 2022.3.25 — 의결권대리행사권유 참고서류 공시, 비사이드 플랫폼으로 위임장 표대결 → 발행주식총수 4% 개인주주 의결권 확보
- 2022.3 — 주총 직전 SM이 회사측 사내외이사·감사 후보 전원 자진사퇴 결정 → 얼라인 추천 곽준호 감사 단독 선임
- 2022.8 — 얼라인, 라이크기획 문제 개선계획 요구 주주서한 발송
- 2022.10 — 얼라인, 회계장부·이사회 의사록 열람·등사 청구하여 전량 수령 → SM, 라이크기획 계약 조기 종료 공시
- 2022.12~2023.1 — 약 2개월 검토 후 지배구조 개선 주주서한 → 이성수 대표, 이사회 개편 요구 전적 수용 발표. 12가지 합의사항 공표
- 2023.2.7 — SM 이사회, 카카오 대상 신주·전환사채 발행 결의(약 9.05%)
- 2023.2.8 — 이수만, 서울동부지법에 발행금지 가처분 신청
- 2023.2.9 — 하이브, 이수만 지분 14.8%(3,523,420주) 주당 12만원 매수 + 3.65% 풋옵션 계약 발표 (당일 SM 주가 98,500원)
- 2023.2.10~3.1 — 하이브 공개매수(5,951,826주, 약 25%, 주당 12만원)
- 2023.2.15~16 — 주가 122,600원 → 131,900원 급등, 공개매수가 12만원 상회. 2.16 원아시아 SPC 헬리오스 1호가 장내에서 65만주(2.73%) 순매수
- 2023.2.20 — SM 이사회, 하이브 공개매수 반대의견 표명·공시
- 2023.2.28 — 카카오·카카오엔터, 장내에서 각 666,941주(2.80%)·387,400주(1.63%) 취득 → 하이브, 금감원에 시세조종 진정서 제출
- 2023.3.3 — 법원, 신주·전환사채 발행금지 가처분 인용
- 2023.3.6 — 하이브 공개매수, 예정수량의 3.92%(233,817주)만 응모돼 실패
- 2023.3.7 — 카카오, 주당 15만원에 합산 8,333,641주(약 35%) 공개매수 신고 → 응모 18,880,227주, 안분비례 매수. 결과 카카오 20.76% + 카카오엔터 19.11% = 39.87%
- 2023.3.31 — SM 정기주총. 하이브·이수만 추천 후보 전원 취임의사 철회. 얼라인 이창환 대표와 카카오엔터 장윤중 부사장이 기타비상무이사로 선임. 장철혁 대표 체제·대표이사와 이사회 의장 분리·사외이사 확대·준법지원인 도입 등 ‘SM 3.0’ 출범
- 2023.4 — 금감원, 패스트트랙으로 서울남부지검 이첩 → 자본시장특별사법경찰 수사
- 2025.5.28 — 하이브, 잔여 SM 주식 2,212,237주 전량 매도
- 2025.10.21 — 1심, 지창배 회장 특경법 위반만 유죄. 자본시장법 위반은 전원 무죄
- 2025.10.28 — 검사·지창배 회장 모두 항소 → 서울고법 항소심 진행 중
📖 알아두면 좋은 용어
- 제3자 배정 유상증자 — 기존 주주의 신주인수권을 배제하고 특정 제3자에게 신주를 발행하는 방식. 정관에 근거가 있고 “신기술 도입·재무구조 개선 등 경영상 목적”이 있는 경우에만 허용되며, 경영권 방어 목적만으로는 인정되지 않는다. 정관에 달리 정하지 않는 한 이사회 결의사항이어서, 이사회가 필요하다고 판단하면 주주 의사를 묻지 않고 발행할 수 있다는 점이 분쟁의 구조적 원인이다.
- 피보전권리 — 가처분으로 보전하려는 실체적 권리. 이 사건에서 이수만은 신주발행 유지청구권(상법 제424조)과 신주발행 무효의 소 제기권(제429조)을 피보전권리로 삼았다. 가처분은 피보전권리와 보전의 필요성이 모두 소명돼야 인용된다.
- 대항공개매수 — 진행 중인 공개매수 기간 내에 이에 맞서 실시하는 별도의 공개매수. 카카오의 공개매수는 하이브의 공개매수 기간이 모두 경과한 뒤 이뤄져 대항공개매수에 해당하지 않는다. 이 구분은 공개매수 철회 가능 여부와 직결된다.
- 3%룰(감사 선임) — 감사·감사위원 선임 시 대주주 의결권을 3%로 제한하는 규정. 얼라인이 확보한 4%는 이 룰이 적용되는 감사 선임 표대결에서 상당한 무게를 갖는 수치였다.
- 시세고정·안정 행위 — 정상적 수요·공급으로 형성될 시세에 인위적 조작을 가해 특정 가격대로 고정·안정시킬 목적의 일련의 매매. 자본시장법상 시세조종의 한 유형으로 금지된다.
- 패스트트랙 — 불공정거래 혐의 조사 중 혐의자 도주·증거인멸 우려 등으로 검찰 수사가 긴급히 필요한 경우, 증권선물위원회 심의를 생략하고 곧바로 검찰에 통보하는 제도.
- ACP(변호사-의뢰인 비밀유지특권) — 변호사가 의뢰인과 나눈 정보를 비밀로 유지하고 수사기관·법원 제출을 거부할 수 있는 권리. 한국은 오랫동안 인정하지 않았으나, 2026.1.29 변호사법 개정안 국회 통과로 명문화돼 2027.2.20 시행 예정.
🗣️ 사건의 인간적 국면 (원문 요지)
카카오와 손잡고 반기를 든 이성수 SM 공동대표는 이수만의 처조카이자, 2005년 정식 입사 후 2020년 3월 대표이사로 선임되어 20년 가까이 창업자의 신임을 받아온 핵심 최측근이었다. 그런 그가 등을 돌린 결정적 배경은 라이크기획을 통한 사익편취 논란과 얼라인파트너스의 강한 압박 속에서 “이대로 1인 체제를 고수하다가는 법적 책임을 피할 수 없다”는 현실적 위기감 때문이었을 것으로 추정된다.
이는 혈연 기반 오너 경영과 거대 창업주의 지배력이 절대적인 한국 기업 문화에서, 총수가 직접 임명한 친인척 전문경영인이 소액주주 측과 연합하여 창업주를 경영 일선에서 완전히 축출해 낸 자본시장 사상 극히 보기 드문 이례적 사례로 평가받는다.
📚 관련 기준 본문
1. 상법 — 신주 및 자기주식
상법 제418조(신주인수권과 제3자 배정)
① 주주는 그가 가진 주식 수에 따라서 신주의 배정을 받을 권리가 있다.
② 회사는 제1항의 규정에도 불구하고 정관에 정하는 바에 따라 주주 외의 자에게 신주를 배정할 수 있다. 다만, 이 경우에는 신기술의 도입, 재무구조의 개선 등 회사의 경영상 목적을 달성하기 위하여 필요한 경우에 한한다.
본 사건에서 SM이 카카오에 발행하려 한 신주·전환사채는 경영권 분쟁이 임박한 상황에서 최대주주 이수만의 지배력을 약화시키려는 목적으로 볼 여지가 있었고, 법원은 다음을 근거로 “경영상 목적”을 인정하지 않았다.
- SM이 충분한 현금 및 현금성 자산을 보유하고 있고 급하게 갚아야 할 채무가 없어 긴급한 자금조달 필요성이 없다
- 회사가 주장한 자금 수요의 세부 내역 및 산정 근거를 확인할 수 없다
- 오히려 카카오 배정은 경영권 분쟁 가능성이 임박한 상태에서 이를 현실화한 행위로, 최대주주의 지배력 약화 목적에서 비롯된 것으로 볼 여지가 있다
- 이수만에 대한 민·형사상 책임을 묻는 것은 별론으로 하고, 그러한 목적만으로는 제3자 배정의 필요성이 인정될 수 없다
이는 경영권 방어 목적의 제3자 배정 신주발행을 신주인수권 침해로 본 대법원 2009. 1. 30. 선고 2008다50776 판결의 기준과 일치하며, SM 사례는 발행 자체가 분쟁을 현실화한 행위라며 이를 사전 차단했다는 점에서 기존 주주 보호를 한 걸음 더 진전시켰다. 참고로 카카오는 가처분 사건에서 “해당 발행은 SM의 경영권과 무관하며 시너지 창출을 위한 전략적 제휴 목적의 투자“라고 주장했으나 받아들여지지 않았다.
상법 제424조·제429조(유지청구권·신주발행 무효의 소)
[제424조] 회사가 법령 또는 정관에 위반하거나 현저하게 불공정한 방법에 의하여 주식을 발행함으로써 주주가 불이익을 받을 염려가 있는 경우에는 그 주주는 회사에 대하여 그 발행을 유지(留止)할 것을 청구할 수 있다.
이수만은 이 두 권리를 피보전권리로 삼아 발행금지 가처분을 신청했고, 법원은 피보전권리와 보전의 필요성을 모두 인정해 신주·전환사채 발행을 금지했다(서울동부지법 2023. 3. 3.자 2023카합10034 결정).
상법 제342조(자기주식의 처분) — 3차 상법 개정
① 회사가 자기주식을 처분하는 때에는 각 주주가 가진 주식 수에 따라 균등한 조건으로 취득하게 하여야 한다.
② 주주총회의 승인을 받은 보유·처분 계획에 따라 예외적으로 특정 제3자에게 처분할 수 있다.
④ 제417조부터 제419조까지 … 제424조 … 는 그 성질에 반하지 아니하는 범위에서 자기주식의 처분에 관하여 이를 준용한다.
회사가 보유한 자사주는 의결권이 정지돼 있으나, 제3자에게 처분되어 일반 주식이 되는 순간 의결권이 되살아난다. 과거 법원은 자기주식 처분에 신주발행 규정을 유추적용할 수 없다고 보아, 경영권 분쟁 시 우호적 제3자에게 자사주를 매각해 의결권을 부활시키는 것을 허용했다.
대표적 사례가 2015년 삼성물산–제일모직 합병 국면이다. 엘리엇 등 기관주주들이 합병비율 불공정성을 이유로 반대하자, 삼성물산은 보유 자사주 8,990,557주(5.76%)를 우군인 KCC에 매각했다. 엘리엇의 처분금지가처분 신청에 대해 법원은 ①자기주식 처분은 신주발행과 본질적으로 다르므로 관련 법리를 유추적용할 수 없고, ②처분 과정 전반에 불공정성이 없으며 합리적 경영판단 범위 내에 있어 배임·대표권 남용·상법 제522조 위반에 해당하지 않는다며 기각했다(서울중앙지법 2015. 7. 7.자 2015카합80597 결정). 결국 KCC가 확보한 5.76% 의결권은 그대로 행사됐다.
원문 필자들은 이에 대해 “회사가 자기주식을 특정 제3자에게 처분하면 제3자 배정 신주발행과 동일한 결과를 낳는데도 이를 막지 못하는 것은 일차적으로는 입법의 미비“라고 평가한다. 이 문제를 근본적으로 해결한 것이 2026. 3. 6. 시행된 3차 상법 개정이다. 자기주식 처분에도 주주평등 원칙이 전면 도입돼 원칙적으로 모든 주주에게 지분비율대로 인수 기회를 부여해야 하고(제342조 제1항), 주주총회 승인 계획에 따라 예외적으로 제3자에게 처분하더라도(제2항) 신주발행 규정인 제418조 등이 준용된다(제4항). 아울러 자기주식을 교환·상환 대상으로 하는 사채 발행과 자기주식 질권 설정도 일률적으로 금지됐다(제341조의3). 결과적으로 SM·삼성물산식 ‘우호 지분 만들기’ 전략은 신주발행과 자사주 처분 양면에서 봉쇄됐다.
2. 자본시장법 — 공개매수 및 시세조종
자본시장법 제133조 제3항(공개매수의 적용대상)
증권시장 밖에서 6개월 동안 10인 이상의 자로부터 주식등을 매수등을 하려는 자로서, 매수 후 본인과 특별관계자가 보유하게 되는 주식등의 합계가 그 주식등 총수의 5% 이상이 되는 경우에는 공개매수를 하여야 한다.
하이브는 이수만 지분 취득에 더해 SM 주식 약 25%(5,951,826주, 주당 12만원)에 대한 공개매수에 나섰다. 응모 주식이 예정수량 이하면 전량 매수, 초과하면 안분비례 매수하는 조건이었다. 그러나 공개매수 기간 중 시장가가 매수가(12만원)를 웃돌면서 — 2월 9일 98,500원이던 주가가 2월 15일 122,600원, 2월 16일 131,900원까지 급등 — 응모 유인이 사라졌고, 하이브 공개매수는 예정수량의 3.92%(233,817주)만 참여해 3월 6일 실패로 끝났다.
자본시장법 제138조·제139조·제141조(의견표명, 철회 제한, 매수의무)
공개매수자는 대항공개매수가 있거나 사망·해산·파산 등 예외적 경우를 제외하고는 공고 이후 공개매수를 철회할 수 없으며, 신고서에 기재한 조건·방법에 따라 응모 주식을 기간 종료 다음 날 이후 지체 없이 매수해야 한다(제139조, 제141조).
대상회사 이사회는 공개매수에 대해 찬성·반대·중립 의견을 표명할 수 있고(반드시 표명해야 하는 것은 아니다), 표명 후 중대한 변경이 있으면 지체 없이 알려야 한다(제138조). SM 이사회는 2023년 2월 20일 하이브 공개매수에 반대의견을 표명·공시했는데, 그 이유는 ①매수가격이 SM 기업가치에 비해 낮고, ②하이브의 공개매수가 핵심 사업전략과 배치되어 기업가치에 부정적 영향을 미친다는 것이었다(②는 이수만과의 관계 단절 및 카카오그룹과의 새 협력관계 구축이라는 SM 사업전략과 연결된다).
그런데 SM 이사회는 카카오의 공개매수에 대해서는 아무런 의견도 표명하지 않았다. 원문 필자들은 이 대목이 “공개매수 신고가 있는 경우 대상회사 이사회가 의견표명과 관련해 어떠한 선관주의의무와 충실의무를 부담하는가”라는 문제를 던지며, 향후 이론 및 판례의 정립이 필요하다고 지적한다.
자본시장법 제176조 제3항(시세조종 — 시세고정·안정 목적 매매 금지)
누구든지 상장증권 또는 장내파생상품의 시세를 고정시키거나 안정시킬 목적으로 그 증권 또는 장내파생상품에 관한 일련의 매매 또는 그 위탁이나 수탁을 하는 행위를 하여서는 아니 된다.
검찰은 김범수 등이 카카오엔터를 통해 SM 경영권을 인수하려는 과정에서 하이브의 공개매수가 성공하면 인수가 불가능해질 상황에 놓이자, 원아시아파트너스 지창배 등과 공모해 SM 주식을 장내 대량 매집하여 주가를 공개매수가(12만원)보다 높게 인상·고정시키는 시세조종 매매를 했다고 판단했다. 발단은 하이브의 진정서로, 2023년 2월 16일 원아시아파트너스의 SPC 헬리오스 1호 유한회사가 장내에서 65만주(2.73%)를 순매수한 뒤 주가가 급등해 공개매수가 방해됐다는 내용이었다.
그러나 서울남부지법은 2025. 10. 21. 지창배 회장의 별도 특경법 위반만 유죄로 인정하고 자본시장법 위반 혐의에 대해서는 피고인 전원에게 무죄를 선고했으며, 2025년 10월 28일 검사와 지창배 회장 모두 항소해 현재 서울고등법원에서 항소심이 진행 중이다.
여담 — 로펌 압수수색과 ACP 도입
SM 인수전 당시 금감원 자본시장특별사법경찰이 카카오에 자문한 법무법인 율촌을 압수수색하면서 법조계의 반발을 샀다. 율촌 소속 변호사 2명은 시세조종 공모 혐의로 검찰 수사까지 받았다가 혐의없음 처분을 받았고, 카카오가 로펌 변호사들과 주고받은 SNS 메시지·이메일·자문서가 형사재판에 서증으로 공개됐다. 한국은 영미권과 달리 ACP가 인정되지 않아 로펌이 심심치 않게 압수수색 대상이 되어 왔으나, 2026년 1월 29일 ACP를 명문화한 변호사법 개정안이 국회를 통과해 2027년 2월 20일 시행을 앞두고 있다.
🔍 시사점
- 대주주–경영진 역학관계 분석의 중요성 — SM은 소수주주 대 경영진이 아니라 대주주(이수만)와 경영진(이성수 등)의 선행 대립 구도를 행동주의 펀드가 파고든 사례다. 회사 내 지배구조 균열을 정확히 읽고 시기·내용을 맞춘 것이 유례없는 성공의 핵심 동인이었다. 다만 필자들이 짚듯, 경영진 입장에서는 “모든 주주와 회사의 이익”이라는 명분으로 주주 요구를 수용하면서 경영권 확보라는 본래 의도를 달성한 것일 수도 있다 — 지배구조 개선으로 끝날 줄 알았던 사건이 대규모 경영권 분쟁으로 번진 것을 보면 특히 그렇다.
- 3년의 시차가 말해주는 것 — 캠페인은 타이밍이다 — 라이크기획 문제는 2019년 KB자산운용(6.6% 보유)이 이미 제기했으나 회사가 거부했다. 3년 뒤 0.91% 지분의 얼라인파트너스는 같은 문제로 전면 관철에 성공했다. 지분율의 크기가 아니라 내부 균열의 성숙도와 타이밍이 캠페인의 승패를 갈랐다는 점이 이 사례의 가장 실질적인 교훈이다.
- 정보 접근권이 협상력을 만든다 — 얼라인의 결정적 전환점은 2022년 10월 회계장부·이사회 의사록 열람·등사 청구였다. 서류를 확보한 뒤 약 2개월 검토를 거쳐 발송한 주주서한이 12가지 합의사항 전면 수용으로 이어졌다. 열람권은 그 자체로 권리이자, 다음 요구의 근거를 만드는 도구다.
- 경영권 방어용 제3자 배정의 한계 — 충분한 현금성 자산으로 긴급 자금조달 필요가 없는 상황에서 우호 세력에게 신주·전환사채를 배정하면 “경영상 목적”이 부정되고 발행 자체가 금지될 수 있다. 특히 분쟁이 임박한 시점의 발행은 방어 목적이 강하게 추정된다. 실무적으로는 자금 수요의 세부 내역과 산정 근거를 사전에 문서화했는지가 소명의 성패를 가른다 — SM은 이 부분을 제시하지 못했다.
- 자사주 처분 규제 지형의 근본적 변화 — 삼성물산 사례처럼 허용되던 우호적 제3자 대상 자기주식 처분이 3차 상법 개정(2026.3.6 시행)으로 원칙적 차단됐다. 앞으로 경영권 분쟁에서 자사주는 방어 카드로 기능하기 어려워졌으며, 밸류업·주주환원·IR 전략 전반의 재설계가 요구된다.
- 공개매수 성패는 시장가가 좌우 — 매수가를 시장가가 웃돌면 응모 유인이 사라져 공개매수가 무산된다. 하이브 12만원(실패, 응모 3.92%)과 카카오 15만원(성공, 응모 예정수량 초과)의 대비는 가격 책정과 타이밍이 결과를 결정함을 보여준다. 나아가 하이브 공개매수에는 반대의견을, 카카오 공개매수에는 아무 의견도 내지 않은 SM 이사회의 비일관성은 선관주의·충실의무 리스크로 연결될 수 있으며, 필자들도 이론·판례 정립이 필요한 영역으로 지목한다.
- 공개매수 방해형 시세조종의 입증 난이도 — 1심 전원 무죄는 “시세고정·안정 목적“과 공모의 입증이 쉽지 않음을 시사한다. 다만 항소심 결과에 따라 결론이 달라질 수 있어, 경영권 분쟁 중 대량 장내 매집은 여전히 자본시장법 제176조 제3항 리스크를 안는다. 특히 패스트트랙으로 증선위 심의를 생략하고 곧바로 검찰에 이첩될 수 있다는 점에서, 절차적 방어 시간도 짧다.
- ACP 도입과 수사 대응 실무의 전환 — 본 사건에서 카카오 자문 로펌(율촌)이 압수수색을 당하고 SNS 메시지·이메일·자문서가 서증으로 공개됐다(변호사 2명은 최종적으로 혐의없음 처분). 2026.1.29 국회를 통과해 2027.2.20 시행 예정인 ACP 명문화는, 강제수사·행정조사에 직면한 기업의 대응 실무를 실질적으로 바꿀 전환점이 될 전망이다.
- 행동주의의 종착점은 ‘이사회 진입’이었다 — 캠페인의 최종 결과는 배당도 자사주도 아닌, 얼라인 이창환 대표의 기타비상무이사 선임이었다. 대표이사와 이사회 의장 분리, 사외이사 비중 확대, 준법지원인 도입으로 이어진 ‘SM 3.0’ 지배구조 개편은 2026년 현재 얼라인이 금융지주를 상대로 요구하는 ‘독립이사회’의 원형이기도 하다. 이 사건에서 얻은 학습이 4년 뒤 캠페인의 문법이 됐다는 점에서, 사례 ①(KCGI)과 ②(얼라인)는 한국 행동주의의 전략이 지분 경쟁에서 이사회 구성으로 이동한 궤적을 보여준다.
※ 이 글은 공개된 언론 보도와 법령·판례를 정리한 일반적 정보로, 개별 사안에 대한 투자·법률 자문이 아닙니다. 실제 의사결정은 반드시 전문가 검토를 거치시기 바랍니다.